艾玲（深圳）實業有限公司1.1 電(diàn)子行業逼近十年估值低位，有望迎來超跌反彈
電(diàn)子行業自 2022 年初以來跌幅超 30%，在申萬 31 個行業中(zhōng) 排名墊底。2022 年以來 A 股市場迎來較大(dà)調整，截至 5 月 27 日，上證指數跌 14.00%，深證成指跌 24.66%，創業闆指跌 30.10%，科創 50 跌 28.93%，滬深 300 跌 19.01%，萬得全 A 跌 19.36%。按照申萬一(yī)級行業分(fēn)類，2022 年初以來漲跌幅靠前的行 業分(fēn)别是煤炭（31.62%）、建築裝飾（-1.01%）和石油石化（- 3.91%），漲跌幅靠後的行業分(fēn)别是電(diàn)子（-32.70%）、計算機（- 32.01%）和國防軍工(gōng)（-27.46%），電(diàn)子行業跑輸大(dà)盤。
從電(diàn)子細分(fēn)闆塊表現來看，半導體(tǐ)闆塊表現相對優于其他細 分(fēn)闆塊，其中(zhōng)分(fēn)立器件、半導體(tǐ)設備、半導體(tǐ)材料等闆塊表現相 對突出。按照申萬電(diàn)子二級行業分(fēn)類，電(diàn)子化學品Ⅱ（- 22.42%）、其他電(diàn)子Ⅱ（-24.36%）和半導體(tǐ)（-30.24%）跑赢電(diàn) 子行業，元件（-33.48%）、光學光電(diàn)子（-33.75%）和消費(fèi)電(diàn)子 （-37.01%）跑輸電(diàn)子行業。按照申萬電(diàn)子三級行業分(fēn)類，分(fēn)立器 件（-16.21%）、電(diàn)子化學品Ⅲ（-22.42%）、其他電(diàn)子Ⅲ（- 24.36%）、半導體(tǐ)材料（-26.25%）、半導體(tǐ)設備（-27.35%）、面 闆（-28.00%）、集成電(diàn)路封測（-28.91%）跑赢電(diàn)子行業，、印制 電(diàn)路闆（-32.75%）、模拟芯片設計（-33.75%）、數字芯片設計（- 34.23%）、被動元件（-34.48%）、消費(fèi)電(diàn)子零部件及組裝（- 36.99%）、品牌消費(fèi)電(diàn)子（-37.73%）、LED（-40.06%）和光學元 件（-41.45%）跑輸電(diàn)子行業。可以看到在電(diàn)子行業整體(tǐ)下(xià)行趨勢下(xià)，受新能源趨勢以及晶圓廠擴建等驅動因素，分(fēn)立器件、半導 體(tǐ)設備和半導體(tǐ)材料細分(fēn)闆塊相對表現較為突出。
2022 年初以來電(diàn)子行業漲跌幅前十個股中(zhōng)，半導體(tǐ)闆塊個股 占據大(dà)多數。2022 年初以來，電(diàn)子行業漲跌幅前十個股（新上市 股票(piào)剔除首日漲跌幅）分(fēn)别為東微半導（89.84%）、拓荊科技-U （53.63%）、聚辰股份（39.70%）、國美通訊（36.56%）、*ST 樂 材（32.79%）、飛樂音響（25.16%）、納芯微（21.27%）、好利科 技（20.63%）、超頻(pín)三（19.07%）和廈門信達（15.34%）。5G、 新能源、AIoT 等下(xià)遊需求拉動半導體(tǐ)行業高景氣度疊加國産替代 進程穩步推進，半導體(tǐ)闆塊有望迎來持續發展機遇。
1.2 電(diàn)子行業 21 年業績高速增長，22Q1 業績結構化特征 明顯
電(diàn)子行業 2021 全年業績高速增長，2022Q1 增速略微下(xià)降。 2021 年電(diàn)子行業實現營收 26640.87 億元，同比提升 13.41%，歸 母淨利潤 1498.04 億元，同比提升 90.63%，毛利率為 16.73%， 同比提升 0.15pct，淨利率為 6.13%，同比提升 1.91pct，全年業 績高速增長主要系下(xià)遊需求旺盛帶動行業景氣度持續提升，疊加 行業供需錯配引發缺芯漲價。2022Q1 電(diàn)子行業實現營收 6022.30 億元，同比下(xià)降 3.03%，歸母淨利潤 299.17 億元，同比下(xià)降 12.27%，毛利率為 15.67%，淨利率為 5.17%，主要系需求端暫 時疲軟，同時疫情影響擔憂升級。
拆分(fēn)電(diàn)子行業細分(fēn)闆塊來看 2021 年業績表現，半導體(tǐ)、光學 光電(diàn)子闆塊業績表現亮眼。2021 年，半導體(tǐ)闆塊實現營收 2454.33 億元，同比增長 39.07%，歸母淨利潤 326.79 億元，同 比增長 112.26%；光學光電(diàn)子實現營收 7406.30 億元，同比增長 34.62%，歸母淨利潤 407.73 億元，同比增長402.64%；電(diàn)子化學 品Ⅱ實現營收 333.27 億元，同比增長 31.69%，歸母淨利潤 25.14 億元，同比增長 55.69%；元件實現營收 2264.50 億元，同比增長 24.71%，歸母淨利潤 216.59 億元，同比增長31.46%；消費(fèi)電(diàn)子 實現營收 10689.02 億元，同比增長 14.36%，歸母淨利潤 447.00 億元，同比減少 5.92%；其他電(diàn)子Ⅱ實現營收 3493.44 億元，同 比減少 41.40%，歸母淨利潤 74.80 億元，同比增長 155.79%。
拆分(fēn)電(diàn)子行業細分(fēn)闆塊來看 2022Q1 業績表現，半導體(tǐ)、電(diàn) 子化學品闆塊業績表現亮眼。2022Q1，半導體(tǐ)闆塊實現營收 629.79 億元，同比增長 23.32%，歸母淨利潤 74.96 億元，同比增長 34.24%；電(diàn)子化學品Ⅱ實現營收 91.26 億元，同比增長 33.43%，歸母淨利潤 9.10 億元，同比增長 75.81%；元件實現營 收 530.56 億元，同比增長 11.06%，歸母淨利潤 46.58 億元，同 比增長 5.36%；消費(fèi)電(diàn)子實現營收 2619.67 億元，同比增長 18.62%，歸母淨利潤 88.09 億元，同比減少 14.65%；光學光電(diàn) 子實現營收 1732.95 億元，同比增長 2.21%，歸母淨利潤 57.99 億元，同比減少 49.67%；其他電(diàn)子Ⅱ實現營收 418.07 億元，同 比減少 85.33%，歸母淨利潤 22.44 億元，同比增長 127.30%。
根據 2021 年和 2022Q1 業績增長情況對電(diàn)子行業個股進行統 計，可以看到半導體(tǐ)闆塊個股業績表現突出，業績排名靠前的個 股 4 月以來的漲跌幅表現基本跑赢電(diàn)子行業。從業績增長層面 看，2021 年業績和 22Q1 業績突出個股中(zhōng)半導體(tǐ)闆塊個股均占據 大(dà)多數席位，印證半導體(tǐ)行業高景氣；跟蹤股價漲跌幅表現，電(diàn) 子行業 4 月至今下(xià)跌 9.72%，參考 22Q1 業績增長排名靠前個股 股價表現，大(dà)多數業績增長個股均跑赢電(diàn)子行業。
1.3 電(diàn)子細分(fēn)闆塊估值均處于低位，關注業績高确定性子 版塊
（1）半導體(tǐ)
參考申萬半導體(tǐ)指數過去(qù)十年的 PE-TTM 數據，PE-TTM 十 年平均值為 88.57 倍，當前 PE-TTM 為 36.9 倍，為曆史十年估值 底部。2022 年年初至今，申萬半導體(tǐ)指數下(xià)跌 30.24%，申萬半 導體(tǐ)指數 PE-TTM 從約 60 倍跌到 36.9 倍，當前分(fēn)位點低于 1%分(fēn) 位，為十年低位，甚至低于 18 年底估值低點水平。
（2）元件
參考申萬元件指數過去(qù)十年的 PE-TTM 數據，PE-TTM 十年 平均值為 44.45 倍，當前 PE-TTM 為 23.22 倍，為曆史十年估值 底部。2022 年年初至今，申萬元件指數下(xià)跌 33.48%，申萬元件 指數 PE-TTM 從約 35 倍跌到 23.22 倍，當前分(fēn)位點低于 1%分(fēn) 位，為十年低位，低于 18 年底估值低點水平。
（3）消費(fèi)電(diàn)子
參考申萬消費(fèi)電(diàn)子指數過去(qù)十年的 PE-TTM 數據，PE-TTM 十年平均值為 45.69 倍，當前 PE-TTM 為 27.88 倍，為曆史十年 估值底部。2022 年年初至今，申萬消費(fèi)電(diàn)子指數下(xià)跌 37.01%， 申萬消費(fèi)電(diàn)子指數 PE-TTM 從約 40 倍跌到 27.88 倍，當前分(fēn)位點 為 5%分(fēn)位，為十年低位，接近 18 年底估值低點水平。
（4）光學光電(diàn)子
參考申萬光學光電(diàn)子指數過去(qù)十年的 PE-TTM 數據，PETTM 十年平均值為 42.57 倍，當前 PE-TTM 為 13.07 倍，為曆史 十年估值底部。2022 年年初至今，申萬光學光電(diàn)子指數下(xià)跌 33.75%，申萬光學光電(diàn)子指數 PE-TTM 從約 19 倍跌到 13.07 倍，當前分(fēn)位點處于 1%分(fēn)位，為十年低位，低于 18 年底估值低 點水平。
（5）電(diàn)子化學品
參考申萬電(diàn)子化學品指數過去(qù)十年的 PE-TTM 數據，PETTM 十年平均值為 54.6 倍，當前 PE-TTM 為 39.41 倍，估值較 低。2022 年年初至今，申萬電(diàn)子化學品指數下(xià)跌 22.42%，申萬 電(diàn)子化學品指數 PE-TTM 從約 66 倍跌到 39.41 倍，當前分(fēn)位點約 24%分(fēn)位，為十年低位，接近于 20 年初估值水平。
（6）其他電(diàn)子
參考申萬其他電(diàn)子指數過去(qù)十年的 PE-TTM 數據，PE-TTM 十年平均值為 50.78 倍，當前 PE-TTM 為 17.7 倍，為曆史十年估 值底部。2022 年年初至今，申萬其他電(diàn)子指數下(xià)跌 24.36%，申 萬其他電(diàn)子指數 PE-TTM 從約 54 倍跌到 17.7 倍，當前分(fēn)位點低 于 1%分(fēn)位，為十年低位，接近 18 年底估值低點水平。
2.1 國産替代仍是今年電(diàn)子闆塊最強主線，重點關注半導 體(tǐ)設備+材料及軍工(gōng)電(diàn)子闆塊
2.1.1 估值下(xià)調系電(diàn)子行業調整主因，半導體(tǐ)設備材料及軍工(gōng)電(diàn)子 闆塊業績表現良好
2022 年年初以來，電(diàn)子行業發生(shēng)較大(dà)幅度調整，從估值和盈 利兩個角度拆解來看，2022Q1 估值漲跌幅為-30.48%，盈利漲跌 幅為-1.75%，估值下(xià)調是年初以來電(diàn)子行業下(xià)行的主因。估值下(xià) 調一(yī)方面系 2021 年行業高景氣度将電(diàn)子行業估值水平擡升至高 位，另一(yī)方面疫情影響導緻需求下(xià)滑，地緣政治又(yòu)帶來供應鍊端 不穩定疊加市場風險偏好持續降低，電(diàn)子行業估值開(kāi)始下(xià)調，引 發電(diàn)子闆塊大(dà)幅調整。
半導體(tǐ)設備闆塊業績持續增長。申萬指數半導體(tǐ)設備闆塊 2021 年和 2022Q1 營收和歸母淨利潤均穩步增長，2021 年營業收 入達 142.93 億元，同比增長 58.42%，歸母淨利潤為 17.59 億 元，同比增長 75.02%。2022 年 Q1 實現營業收入 34.94 億元，同 比增長 65.45%，歸母淨利潤達 3.41 億元，同比增長 45.41%，營 業收入增長尤為顯著。
半導體(tǐ)設備和半導體(tǐ)材料闆塊盈利能力略微提升。申萬指數 2021 年半導體(tǐ)設備闆塊毛利率達到 14.49%，淨利率為 13.15%； 2022Q1 毛利率為 43.61%，淨利率為 11.55%，呈現穩步提升趨 勢。申萬指數 2021 年半導體(tǐ)材料闆塊毛利率達到 40.41%，淨利 率為 6.10%；2022Q1 毛利率為 17.57%，淨利率為 8.84%，呈現 穩步提升趨勢，21 年盈利能力同比有較大(dà)變化主要系申萬指數成 分(fēn)股調整所緻。
軍工(gōng)電(diàn)子闆塊業績穩步增長。申萬指數軍工(gōng)電(diàn)子闆塊 34 家标 的 2021 年和 2022Q1 營收和歸母淨利潤均實現增長，2021 年營 業收入達 907.27 億元，同比增長 13.96%，歸母淨利潤為 107.64 億元，同比增長 32.95%。2022 年 Q1 實現營業收入 206.94 億 元，同比增長 7.28%，歸母淨利潤達 31.79 億元，同比增長 22.47%，歸母淨利潤增長尤為顯著。
軍工(gōng)電(diàn)子闆塊毛利率和淨利率穩步提升，費(fèi)用率控制在較低 水平。申萬指數軍工(gōng)電(diàn)子闆塊标的主要為軍用裝備上遊電(diàn)子裝備 和系統的研發和設計公司，毛利率普遍較高。2021 年軍工(gōng)電(diàn)子闆 塊毛利率達到 36.82%，淨利率增長至 12.31%。2022Q1 毛利率 上升至 39.39%，比上年同期提高 1.08%，淨利率增長至 15.85%，比上年同期提高 1.97%。軍工(gōng)電(diàn)子闆塊的費(fèi)用率長期控 制在較低水平。自 2018 年以來，管理費(fèi)用率一(yī)直控制在 9%以下(xià)，銷售費(fèi)用率普遍低于 5%，且近三年呈持續下(xià)降趨勢，目前已 低于 4%，财務費(fèi)用率長期維持在 2%以下(xià)。（報告來源：未來智庫）
2.1.2 供需形勢依舊(jiù)嚴峻，半導體(tǐ)資(zī)本支出持續增長，半導體(tǐ)設備 和材料深度受益
供應端受俄烏沖突、疫情等因素影響，芯片交期持續延長， 同時晶圓代工(gōng)龍頭繼續漲價，穩固需求側信心。根據富昌電(diàn)子 2022 年 4 月份行情報告披露數據，主要芯片廠商(shāng)英飛淩、恩智 浦、意法半導體(tǐ)和安森(sēn)美的芯片交期仍舊(jiù)處于延長趨勢，交期最 長超 50 周，價格也保持上漲趨勢。當下(xià)市場對于行業景氣度存疑 已充分(fēn)反映到股價上，晶圓代工(gōng)龍頭宣布漲價信息穩固行業發展 信心。台積電(diàn)宣布将于 2023 年 1 月起全面調漲晶圓代工(gōng)價格 5%- 8%；三星也有意上調晶圓代工(gōng)價格，漲價幅度高達 20%；聯電(diàn)也 計劃在 2022 年第二季進行新一(yī)輪的漲價，漲價幅度約為 4%。
下(xià)遊旺盛的需求刺激全球晶圓廠積極進行新建擴建動作，半 導體(tǐ)行業資(zī)本支出或連續三年達兩位數增長。據 IC insights 報告 數據，2020 年全球半導體(tǐ)資(zī)本支出規模 1131 億美元，同比增長 10.3%，2021 年全球半導體(tǐ)資(zī)本支出規模 1539 億美元，同比增 長 36.1%，預計 2022 年全球半導體(tǐ)資(zī)本支出規模将達 1904 億美 元，同比增長 23.7%，半導體(tǐ)行業将首次出現連續三年的兩位數 支出增長。
伴随晶圓廠資(zī)本開(kāi)支快速提升，半導體(tǐ)設備材料闆塊将深度 受益。據 SEMI 最新披露數據，2021 年全球半導體(tǐ)制造設備銷售 額創曆史新高達 1026 億美元，同比提升 44%，中(zhōng)國大(dà)陸地區再次 成為最大(dà)市場，同比增長 58%至 296 億美元。細分(fēn)各類設備來 看，晶圓加工(gōng)設備增長 44%，其他前端銷售增長 22%，封裝設備 整體(tǐ)增長 87%，測試設備增長 30%。2021 年全球半導體(tǐ)材料市場 銷售額達 643 億美元同比增長 15.9%，中(zhōng)國大(dà)陸 2021 年半導體(tǐ)材 料市場約 119.3 億美元，同比增 21.9%。細分(fēn)各類材料來看，晶 圓制造材料和封裝材料銷售額分(fēn)别為 404 億美元和 239 億美元， 同比增長 15.5%和 16.5%。
半導體(tǐ)設備出貨數據持續攀升，半導體(tǐ)行業景氣度依舊(jiù)高 漲。北(běi)美半導體(tǐ)設備制造商(shāng)月度出貨額數據持續攀升，從 2021 年 1 月的 30.38 億美元攀升至 2021 年 12 月的 39.17 億美元，全年 出貨額達到 429.93 億美元，同比增長超 40%。日本半導體(tǐ)制造設 備月度出貨額也持續增加，2021 年出貨額達到 30767.56 億日 元，同比增長約 37%，2022 年 3 月最新出貨額達到 3148.72 億日 元刷新曆史新高。
矽片出貨面積穩步增長，進一(yī)步印證半導體(tǐ)行業的旺盛需 求。2021 年，全球矽片出貨面積達 141.65 億平方英寸，同比增 長 14.17%。據最新矽片出貨數據，22Q1 全球半導體(tǐ)矽片出貨面 積達 36.79 億平方英寸，環比提升 0.93%， 更超越 2021Q3 創下(xià) 的 36.49 億平方英寸的出貨記錄，實現單季曆史出貨新高。
美國制裁措施仍在持續，國産替代路線堅定不移。2022 年以 來美國再次掀起制裁之風，首先是美國企圖和韓國、日本還有中(zhōng) 國台灣組成“CHIP 4 同盟”；其次是美國對海康威視實行嚴厲制 裁；然後是美國商(shāng)務部計劃升級在半導體(tǐ)設備方面的制裁，禁止 美國公司向中(zhōng)國公司出售先進的芯片制造設備，這預計将會波及 到華虹半導體(tǐ)、長江存儲和長鑫存儲等頭部中(zhōng)國半導體(tǐ)企業。美 國制裁措施仍在持續，“硬科技”環節的國産替代重要性愈發凸 顯，國産替代将是國内半導體(tǐ)産業堅定不移的發展路線。
2.2 碳中(zhōng)和背景下(xià)的電(diàn)動化和智能化趨勢不可逆，功率半 導體(tǐ)+汽車(chē)電(diàn)子仍有較大(dà)機會
2.2.1 國産新能源車(chē)銷量持續攀升，IGBT 國産化率有望登上新台 階
在排放(fàng)法規和能耗雙重驅動下(xià)，新能源汽車(chē)産業高速發展。 新能源車(chē)主要包括純電(diàn)動汽車(chē)（BEV）、插電(diàn)式混合動力汽車(chē) （PHEV）和混合動力汽車(chē)（HEV）等，其核心模塊由電(diàn)池、電(diàn) 機、電(diàn)控組成。相較于燃油車(chē)通過将燃料燃燒轉化為機械能來實 現動力的轉換，新能源汽車(chē)是通過電(diàn)池輸出電(diàn)能來驅動電(diàn)機生(shēng)成 動力。随着我(wǒ)(wǒ)國雙碳目标的提出，汽車(chē)電(diàn)動智能化已經進入發展 的快車(chē)道。根據《新能源汽車(chē)産業發展規劃（2021-2035）》提 出，到 2025 年新能源汽車(chē)新車(chē)銷量将達到汽車(chē)新車(chē)銷售總量的 20%，到 2030 年新能源汽車(chē)銷量将成為新銷售車(chē)型的主流。
新能源汽車(chē)産業鍊上遊主要為大(dà)宗商(shāng)品，涉及鎳、钴、锂、 钕鐵硼，汽車(chē)電(diàn)子位于産業鍊中(zhōng)遊，包括 IGBT、電(diàn)子元器件、 PCB 等，産業鍊下(xià)遊主要是一(yī)些新能源汽車(chē)品牌廠商(shāng)。複盤消費(fèi) 電(diàn)子産業，從功能手機到智能手機的革新換代，汽車(chē)行業正在經 曆從傳統燃油車(chē)到新能源汽車(chē)的變遷。由新能源汽車(chē)的高景氣度 而帶動的相關産業也将迎來新的變革。
新能源汽車(chē)市場将成為全球功率半導體(tǐ)市場增長的重要驅動 力。根據産業信息網的數據，2018 年全球汽車(chē)功率半導體(tǐ)市場 （功率 IC、功率器件和功率模組）規模 90 億美元，預計到 2023 年有望提升至 136 億美金，2018 年至 2023 年的年化增速為 8.61%。同時根據宏微科技招股書(shū)的數據，2019 年全球功率器件 市場規模約為 404 億美元，預計至 2021 年市場規模将增長至 441 億美元，2018 年至 2021 年的年化增速為 4.09%。
中(zhōng)國新能源汽車(chē)銷量持續攀升，2020-2025 年全球新能源汽 車(chē)銷量 CAGR 預計超 40%，帶動功率半導體(tǐ)市場蓬勃發展。根據 EV-volumes 披露的數據，2021 年全球新能源車(chē)銷量達到 675 萬 輛，綜合前瞻研究院統計數據和中(zhōng)汽協統計的 2021 年的數據，2021 年全球和中(zhōng)國新能源車(chē)滲透率已經分(fēn)别達到 8.3%和 13.4%，銷量持續攀升。從未來産業空間看，EVTank 聯合伊維經 濟研究院在北(běi)京發布了《全球新能源汽車(chē)市場中(zhōng)長期發展展望 （2030 年）》，報告預測到 2025 年全球新能源汽車(chē)銷量将達到 1800 萬輛，2020-2025 年全球新能源汽車(chē)銷量 CAGR 達 40.30%。
得益于新能源車(chē)等下(xià)遊需求的提升，IGBT 市場空間有望持續 增長。根據宏微科技招股書(shū)和英飛淩年報披露數據，2019 年全球 IGBT 市場規模約為 63.4 億美金，2012 年-2019 年 CAGR 達 10.26%；國内 IGBT 市場規模增速快于全球，2012 年-2019 年 CAGR 為 14.52%，市場規模達 155 億元。根據宏微科技招股書(shū)披 露數據，受益于新能源汽車(chē)和工(gōng)業領域的需求大(dà)幅增加，中(zhōng)國 IGBT 市場規模将持續增長，到 2025 年，中(zhōng)國 IGBT 市場規模将 達到 522 億元，2019-2025 年 CAGR 達 22.43%。
2.2.2 汽車(chē)智能化推動科技創新，激光雷達、車(chē)載鏡頭與智能座艙 深度受益
L3 等級是智能駕駛和輔助駕駛之間的分(fēn)水嶺。智能駕駛系統 是一(yī)套集感知(zhī)層、認知(zhī)層、決策層、執行層于一(yī)體(tǐ)的綜合性系 統，其技術實力分(fēn)級為 L0-L5。L0 等級的車(chē)輛操控全部由駕駛員(yuán) 完成；L1-L2 等級的駕駛操控需要駕駛員(yuán)自行完成，系統充當輔助 作用；從 L3 等級開(kāi)始周邊監控與駕駛操作主要通過系統完成，駕 駛員(yuán)僅需在特定情況進行操作；L4-L5 等級自動駕駛系統将完成所 有駕駛操作，不需要駕駛員(yuán)監管。
産業鍊上遊包括感知(zhī)系統、控制系統和通訊系統，産業鍊中(zhōng) 遊包含執行系統和整車(chē)制造，産業鍊下(xià)遊主要為維護運營。智能 駕駛解決方案主要分(fēn)為視覺系和雷達系。視覺系以攝像頭為核心 傳感器，搭配毫米波雷達、超聲波雷達等元件進行圖像識别來完 成自動駕駛操作，代表車(chē)企為特斯拉。雷達系以激光雷達為主 導，攝像頭、毫米波雷達等元器件為輔助，達到自動駕駛的目 的，代表車(chē)企包括小(xiǎo)鵬、理想等。
（1）産業鍊下(xià)遊景氣度上行，激光雷達迎來高速發展期
激光雷達主要由鏡頭、伺服電(diàn)機、激光源、接收器和園光栅 等零部件組成。激光雷達通過激光發射至目标物(wù)體(tǐ)，光學探測器 進行目标物(wù)體(tǐ)的激光接收，由信息處理模塊形成三維模型，最後 掃描系統形成平面圖形。
激光雷達上遊主要為激光器探測器、FPGA 芯片、模拟芯 片、光學部件。下(xià)遊包括無人駕駛、高級輔助系統、服務機器 人、車(chē)聯網。近年來産業鍊下(xià)遊景氣度不斷升溫，無人駕駛、車(chē) 聯網等新興産業崛起有望改變當下(xià)市場格局，激光雷達作為産業 鍊中(zhōng)的核心零部件将持續放(fàng)量。
政策加碼，産業順勢崛起。随着自動駕駛技術快速發展，國 内相繼出台《關于促進道路交通自動駕駛技術發展和應用的指導 意見》、《北(běi)京市智能網聯汽車(chē)政策先行區總體(tǐ)實施方案》等支持 政策。
受益于無人駕駛車(chē)隊持續擴張，疊加激光雷達從自動駕駛市 場逐步向 ADAS 市場滲透，産業規模也将持保持增長。根據禾賽 科技招股說明書(shū)顯示，全球激光雷達産業的市場規模将持續增 長。2021 年全球激光雷達産業市場規模為 20 億美元，預計 2025年将達到 135 億美元。其中(zhōng)，2019 年國内激光雷達市場規模為 2.3 億美元，預計 2025 年将達到 43.1 億美元。
全球激光雷達産業集中(zhōng)度較高，CR5 達到 69%。全球激光雷 達産業市占率前五的廠商(shāng)分(fēn)别是法雷奧、速騰聚創、Luminar、大(dà) 疆和電(diàn)裝，市占率分(fēn)别為 28%、10%、7%、7%、7%。其中(zhōng)，國 産企業速騰聚創和大(dà)疆迅速崛起，占據市場領先地位。
激光雷達産業還處于萌芽時期，由于成本高，在汽車(chē)領域暫 未實現大(dà)規模普及。現階段越來越多的車(chē)企選擇與激光雷達廠商(shāng) 共同合作，使得研發效率大(dà)大(dà)提升，降低綜合成本有望早日實 現。
（2）智能駕駛引領風潮，光學鏡頭産業打開(kāi)成長新空間
光學鏡頭作為機器視覺系統中(zhōng)的重要硬件，随着智能駕駛技 術逐步走向成熟，帶動光學鏡頭産業需求提升。光學鏡頭是激光 雷達、毫米波雷達、HUD 等傳感器中(zhōng)必要的零部件之一(yī)，其成像 質量直接影響算法的實現和效果，技術壁壘較高。透鏡主要分(fēn)為前組、中(zhōng)組、前壓帽、中(zhōng)組、後組、墊片、透鏡體(tǐ)、物(wù)鏡殼、壓 環、彈簧、背光杆等零件。
按材質劃分(fēn)，光學鏡頭可以分(fēn)為玻璃鏡頭、塑料鏡頭和玻璃 混合鏡頭。玻璃鏡頭工(gōng)藝難度和生(shēng)産成本較高，透光率達到 99%，主要用于高端成像領域，例如視頻(pín)監控、單反相機、車(chē)載 鏡頭等。塑料鏡頭可塑性強，工(gōng)藝難度和生(shēng)産成本較低，但是透 光率有所降低，因此廣泛應用于智能手機和智能相機等領域。玻 璃混合鏡頭是前兩者的結合體(tǐ)，主要搭載于智能手機、安防視頻(pín) 監控、車(chē)載鏡頭等領域。
産業鍊上遊為光學材料、光學加工(gōng)設備和光學生(shēng)産輔料，中(zhōng) 遊為光學元件和光學組件，下(xià)遊包括消費(fèi)電(diàn)子、安防監控和車(chē)載 鏡頭等。由于國内企業在光學玻璃和光學塑料領域起步較晚，技 術實力相對落後，行業主要被海外(wài)廠商(shāng)所壟斷。全球光學鏡頭制 造廠商(shāng)主要集中(zhōng)在日本和德國。近些年随着光學鏡頭制造工(gōng)藝逐 步成熟，疊加成本降低，日本光學技術産業逐步向韓國、中(zhōng)國台灣、中(zhōng)國大(dà)陸等地區擴産。産業鍊下(xià)遊，光學鏡頭應用最廣的領 域分(fēn)别為手機、監控和車(chē)載攝像頭領域。
光學行業發展至今已是傳統光學制造業與現代信息技術相結 合的産物(wù)，并受下(xià)遊應用領域産業政策的影響，産業趨勢逐漸明 朗。國務院、國家發改委、工(gōng)信部等部門以及相關行業協陸續會 頒布與光學鏡頭行業發展相關的産業政策，助力國内産業高質量 發展。
随着光學鏡頭下(xià)遊性能源汽車(chē)、VR/AR 和消費(fèi)電(diàn)子等産業應 用場景進一(yī)步豐富，自動駕駛、無人機、智能家居等技術興起為 光學鏡頭産業持續注入新動能。根據華經産業研究院 2021 年披露 數據預測，全球光學鏡頭市場規模将由 2015 年的 181.6 億元增長 至 2022 年的 615.8 億元， 2023 年将達到 682.8 億元。光學鏡頭 下(xià)遊應用最廣的領域分(fēn)别為手機、視頻(pín)監控和車(chē)載鏡頭。其中(zhōng)車(chē) 載鏡頭随着智能駕駛技術逐步成熟，有望成為光學鏡頭領域未來 增量最大(dà)的市場。根據觀研天下(xià) 2022 年披露數據預測，2022 年 全球光學鏡頭領域，手機收入占比 69%，視頻(pín)監控鏡頭收入占比 13%，車(chē)載鏡頭收入占比 18%。
在汽車(chē)電(diàn)動智能化發展的趨勢下(xià)，車(chē)載攝像頭、雷達滲透率 和單車(chē)搭載數量将持續提升，帶動光片鏡頭産業持續向上。2015 年到 2021 年全球車(chē)載光學鏡頭出貨量從約 0.60 億件增長至 1.43 億件，CAGR 超 15%。2015 年到 2021 年全球車(chē)載光學鏡頭市場 規模從 2.8 億美元提升至 15.7 億美元，CAGR 超 30%。
舜宇光學在車(chē)載鏡頭産業市占率全球第一(yī)，其餘頭部廠商(shāng)均 為日韓台企業。全球車(chē)載鏡頭産業中(zhōng)市占率前五的廠商(shāng)分(fēn)别是舜 宇光學、麥克塞爾、富士膠片、電(diàn)産三協和三力士，市占率分(fēn)别 為 32%、8%、5%、5%、5%。在技術壁壘更高的 ADAS 鏡頭産 業中(zhōng)，舜宇光學全球市占率達到 51%。
（3）新能源汽車(chē)智能化加速智能座艙放(fàng)量
汽車(chē)智能座艙涵蓋傳統汽車(chē)座艙與電(diàn)子産品的融合，是一(yī)種 智能服務系統，也是一(yī)種智能移動的空間。智能汽車(chē)座艙發展主 要經曆了四個階段，分(fēn)别為包括電(diàn)子座艙、智能助理、人機共 駕、第三生(shēng)活空間。
智能座艙主要包括車(chē)載信息娛樂系統、駕駛信息顯示系統、 顯示終端、車(chē)身信息與控制系統等，其主要目的是實現人與車(chē)之 間交互的簡單、流暢和相互理解。智能座艙中(zhōng)的軟硬件根據其功 能的不同應用于各個智能化零部件中(zhōng)，不同智能化模塊集成緻一(yī) 套完整的智能化系統，用整車(chē)體(tǐ)現。
智能座艙分(fēn)為硬件和軟件。對比傳統座艙，智能座艙優勢在 于硬件方面中(zhōng)控屏與儀表提供更便捷與舒适體(tǐ)驗，增添 HUD(顯示 儀表)、副座/後排娛樂系統等；軟件方面植入應用生(shēng)态、可與手機 鍊接、加入 ADAS 系統提升安全性等。現如今，多家互聯網巨頭 入局智能座艙軟件生(shēng)态，例如百度、騰訊、阿裡等。現階段汽車(chē) 座艙處于智能座艙初期，随着汽車(chē)智能化和自動駕駛不斷升級， 智能座艙功能應用将愈發強大(dà)。
主流智能座艙操作系統包括 QNX、Linux、Android、 WinCE 等。根據華經産業研究院 2022 年統計數據顯示，2019 年 智能座艙系統市場中(zhōng)，QNX 占據 43%的市場份額，其次為 Linux （含 Android），占比 35%，WinCE 占比 10%。
随着汽車(chē)智能化升級，軟件生(shēng)态将會逐步滲入智能座艙。按照 30%的傭金費(fèi)率估算，2021 年蘋果 APP store 收入高達 857 億美 金，2018-2021 年 CAGR 超 20%，軟件生(shēng)态空間巨大(dà)。軟件定義汽 車(chē)趨勢持續推進，核心标的包括圖森(sēn)未來、百度、360 等企業。
汽車(chē)實現智化發展是國家高度重視的方向，同時也出台相關 政策給予支持。在 2019 年工(gōng)信部發布的《新能源汽車(chē)産業發展規 劃（2021-2035 年）》中(zhōng)顯示，到 2025 年新能源汽車(chē)新車(chē)銷量占 比達到 25%左右，智能網聯汽車(chē)新車(chē)銷量占比要達到 30%。新能 源汽車(chē)智能化趨勢明顯，加速智能座艙需求升級。我(wǒ)(wǒ)們預計未來 智能座艙産業上升空間将進一(yī)步打開(kāi)。
在“軟件定義汽車(chē)”趨勢下(xià)，智能座艙是實現各車(chē)企差異化的 必然途徑之一(yī)。相較于自動駕駛技術，智能座艙商(shāng)業化進程更易 推進。我(wǒ)(wǒ)們認為智能座艙滲透率将持續提升。根據前瞻産業研究 院 2020 年披露數據顯示，2025 年全球智能座艙域控制器出貨量 有望達到 1300 萬套，2020-2025 年 CAGR 為 74.65%。2025 年 中(zhōng)國智能座艙行業規模将達到 1030 億元，2020-2025 年 GAGR 為 12.68%。（報告來源：未來智庫）
2.3 元宇宙發展下(xià)推動 VR/AR+高清顯示持續增長， LED/OLED 設備廠迎發展良機
2.3.1 VR/AR 應用生(shēng)态逐步完善，出貨量快速增長
Facebook、騰訊、微軟等一(yī)衆企業紛紛開(kāi)始布局元宇宙， VR/AR 終端作為元宇宙的入口，出貨量有望快速增長。據 IDC 2022 年披露數據，2021 年全球 VR/AR 市場出貨量約為 1123 萬 台，預計 22 年出貨量将超過 1600 萬台，到 2023 年出貨量有望 接近 2000 萬台。
VR 産品不斷推陳出新，有望逐步打開(kāi)應用市場。HTC、 Facebook、索尼等在内的主流 VR 廠商(shāng)不斷對産品進行叠代升級， 如 Meta 的短焦 VR 一(yī)體(tǐ)機 Project Cambira 将于明年上市，進一(yī)步 緩解頭戴的壓迫感，提升用戶平均使用時長；蘋果和索尼将于 2022 年分(fēn)别推出混合現實（MR）産品和新一(yī)代 PSVR2 産品；而 Facebook 也預将采用新一(yī)代光學系統如 Pancake 在 Quest2 後的 新品中(zhōng)。
硬件保有量提升和生(shēng)态内容的完善相互促進，共同推進 VR 産業的發展。根據青亭網數據，截止至 2022 年 4 月，Steam 平台 作為内容數量最多的 VR/AR 平台，共有 6464 款支持 VR 的内 容，其中(zhōng) VR 獨占内容（遊戲+應用）有 5388 款，占 VR 内容總 數約 83.35%。同時，4 月份 VR 活躍用戶占比為 1.89%，較上月 同比下(xià)降了 0.24%，總體(tǐ)來看，在硬件 VR 銷量繼續保持增長的背景下(xià)，平台活躍度依然保持着較高的水平。随着從遊戲機到 3D 顯 示智能設備、熱門社交、健身以及 2B 場景的拓展應用，根據 IDC 預測數據，到 2026 年 AR/VR 頭戴設備的全球出貨量将超過 5000 萬台。
AR 眼鏡出貨量已實現跨階段提升，有望迎來快速成長期。 AR 相關的主要産品是 AR 眼鏡，其顯示方式是将設備生(shēng)成的影像 與現實世界重疊，通過光學組件最終到視網膜上成像。根據 VR 陀 螺數據，2021 年 AR 眼鏡出貨量為 57 萬台，預計 2022 年有望增 長至 110 萬台，屆時進入到智能硬件的快速滲透期。由于 AR 眼鏡 可以打通智能手機生(shēng)态内容，我(wǒ)(wǒ)們預計 22 年蘋果新款 XR 設備或 将帶動整個 AR 産業的高速發展。
2.3.2 LED/OLED 持續放(fàng)量，設備廠迎發展良機
（1）LED 産業景氣度持續提升，帶動設備需求增長
小(xiǎo)間距、微尺寸成為 LED 顯示發展趨勢，Micro LED 給出超 高清顯示終極方案。LED 顯示技術一(yī)直沿着小(xiǎo)間距、微尺寸的發 展趨勢不斷演進，伴随着像素點間距縮小(xiǎo)到 P2.5mm（2.5mm） 以内，芯片尺寸微縮到 1mm 以内，小(xiǎo)間距 LED 顯示時代開(kāi)啟， LED 顯示産業也成功打開(kāi)了更高分(fēn)辨率的應用市場。小(xiǎo)間距、微 尺寸的趨勢繼續推動着小(xiǎo)間距顯示往小(xiǎo)微間距顯示拓展，Mini LED 顯示以及 Micro LED 顯示技術應運而生(shēng)。Micro LED 顯示技 術是指以自發光的微米量級的 LED 芯片為發光像素單元，并将其 組裝到驅動面闆上形成高密度 LED 陣列的顯示技術。Micro LED 芯片尺寸縮小(xiǎo)到 50 微米以内，像素點間距更是小(xiǎo)于 P1.5mm，對 應顯示屏像素密度大(dà)幅提升，在視覺一(yī)緻性、對比度、色域以及 亮度等顯示效果上表現十分(fēn)出色。Mini LED 顯示屬于從小(xiǎo)間距 LED 顯示到 Micro LED 的過渡階段，芯片尺寸處于 50-200 微米， 像素點間距在 P1.5mm-P0.3mm。
2021 年三星、蘋果等多家公司相繼推出采用 Mini LED 背光 的 TV 及平闆類産品，Mini LED 商(shāng)用元年開(kāi)啟。現階段，Mini LED 還處于放(fàng)量初期，在三星、蘋果等國際大(dà)廠的推動下(xià)，預計 采用 LED 背光顯示方案的 TV、平闆和筆電(diàn)等産品的出貨量将迅速 提升。根據群智咨詢數據顯示，2021 年全球 MINI LED 背光産品 的出貨量為 392 萬台，預計 2025 年将達到 1600 萬台。根據洛圖 科技數據顯示，2020 年全球 Mini LED 市場規模為 6.1 億美元，預 計 2025 年将達到 15.1 億美元。
蘋果、華為、三星、Facebook 等多家企業紛紛布局 Micro LED 産業，并加大(dà)資(zī)本開(kāi)支，産業有望快速突破技術瓶頸，助推 成本下(xià)降，從而實現大(dà)規模商(shāng)用。根據 2021 年 Omida 預測， 2020 年-2025 年，Micro LED 的資(zī)本支出将達到 80 億美元。其 中(zhōng)，32 億美元用于 Micro LED 外(wài)延片工(gōng)藝，48 億美元用于 Micro LED 批量轉移、模塊化和組裝。研發力度加大(dà)将推動 Micro LED 成本降低，目前，LED 顯示屏價格平均每年下(xià)滑 20%-30%。根據 2020 年 Yole 數據顯示，2020 年全球 Micro LED 産品出貨量為 1890 萬台，預計 2025 年将達到 3.3 億台。根據 2018 年 Research and Markets 預測，2019 年全球 Micro LED 市場規模為 6 億美元，預計 2025 年将達到 205 億美元。
在元宇宙的趨勢下(xià)，品牌廠商(shāng)持續導入 Mini/Micro LED 作為 終端産品的顯示方案，疊加衆多公司加大(dà)資(zī)本開(kāi)支推動産業成熟 度提升，Mini/Micro LED 将迎來高速發展時期。國内已有多家企 業在 Mini/Micro LED 設備、材料、面闆制造等領域均有布局，受 益于産業景氣度上行，相關公司有望打開(kāi)成長空間。
（2）國産 OLED 廠商(shāng)持續擴産，設備國産化進程加速
2022 年-2024 年中(zhōng)京東方、深天馬、和輝光電(diàn)和維信諾對 OLED 設備需求達到 337.41 億元。面闆産業是典型的資(zī)金密集型 與技術密集型産業。根據 Wind 數據統計，2022 年京東方、深天 馬、和輝光電(diàn)以及維信諾 OLED 産線在建工(gōng)程款共計 629.02 億 元。OLED 産線中(zhōng)設備價值量占總投資(zī)比例為 60%，經測算，未 來四家 OLED 廠商(shāng)需要在制造設備端投資(zī) 337.41 億元，我(wǒ)(wǒ)們認為 OLED 設備制造企業仍值得關注。
前、中(zhōng)端工(gōng)藝中(zhōng)設備投資(zī)額占比 95%，後端占比 5%。在前段 （陣列）工(gōng)序中(zhōng)，玻璃基闆需經曆循環 12 次成膜、光刻膠圖布、 曝光、顯影、刻蝕等步驟，制成 LTPS 驅動電(diàn)路，其中(zhōng)刻蝕機價值 量最高，單機價值量約 1500 萬美金；在中(zhōng)段（成盒）工(gōng)序中(zhōng)，蒸 鍍機是成盒段的重要組成部分(fēn)，同時也是價值量最高的設備，技 術壁壘極高。全球高端蒸鍍機制造龍頭廠商(shāng)日本 Cannon Tokki年産 能約十台，單機價格約 1.14 億美元；模組段負責面闆切割、偏光 片貼附、控制線路、芯片貼合等工(gōng)藝，其中(zhōng)貼合綁定設備價值量 最高。
（3）得益于行業增長和産能擴張，LED/OLED 設備有望迎來快速 發展
LED 固晶機是一(yī)種将 LED 晶片從晶片盤吸取後貼裝到 PCB 上，實現 LED 晶片的自動健合和缺陷晶片檢測功能的自動化設備。 固晶機是 LED、内存、MEMS、CIS 等領域的封裝工(gōng)藝中(zhōng)關鍵設 備之一(yī)。從下(xià)遊應用占比來看，固晶機在 LED 中(zhōng)占比最高，達到 30%。在海茲定律的驅動下(xià)，LED 技術逐步成熟，疊加需求端旺 盛，行業産值也将持續提升。LED 固晶機正在向高精度、集成化 方向發展，供需向好，未來 LED 固晶機的市場規模将不斷提升。 根據新益昌招股說明書(shū)數據顯示，2018 年全球 LED 固晶機市場規 模為 2.74 億美元，預計 2024 年将達到 3.10 億美元。全球主要的LED 固晶機廠商(shāng)包括新益昌、ASMPT、先進光電(diàn)、微恒自動等。 其中(zhōng)新益昌是國内 LED 固晶機龍頭，截止 2020 年 5 月，公司國内 市場占有率高達 70%。
蒸鍍機是将十餘種有機材料精準、均勻、可控的蒸鍍在玻璃 基闆上的一(yī)種設備，核心指标為蒸鍍厚度和均勻度，其性能直接 決定 OLED 面闆的發光效率、顯示顔色、良品率等。蒸鍍機核心 供應商(shāng)集中(zhōng)在日、韓、美等國家，主要包括 Tokki、SUNIC、SFA、 愛發科等企業，産品使用周期約十年。由于設備使用期間會出現 老化、維修、消耗品更換等原因，許多精密設備制造企業開(kāi)始對 蒸發源進行了開(kāi)發和研制，主要廠商(shāng)包括韓國 YAS、日本愛發科 等。其中(zhōng)，不乏有國内廠商(shāng)成功制成蒸發源設備，打破外(wài)國技術 封鎖，實現國産替代。蒸發源作為蒸鍍機的主要組件，對蒸鍍過 程中(zhōng)的鍍膜厚度、均勻度、良品率到決定性的作用。主要生(shēng)産企 業包括韓國 YAS、日本愛發科、韓國 SNU、奧來德等。
